编者按

2024年8月29日，人民法院报发布《法答网精选答问（第九批）——公司类精选答问专题》（以下简称《答问专题》），其中问题2，关于“对赌协议”中股权回购权性质及其行权期限如何认定，最高人民法院对于司法实践中长期存在的这一争议给出了倾向性意见。本期热点话题将回顾股权回购权性质之争，探讨最高院答问意见落地的潜在影响和问题，并为股权回购退出的处理提出建议。

目录

一、关于回购权的性质—— 请求权与形成权之争

请求权是指“要求他人作为或不作为之权利”。相较于支配权，请求权的作用表现为对特定人行为的请求，而非对特定标的物的直接支配，其具有请求性和合作性的特点，仅凭权利人意志不足以实现权利，在作出请求后尚需义务人的相应行为与之配合。[1]债权是典型的请求权。请求权受诉讼时效的约束，即请求权经过一定期间不行使的，相对人取得抗辩权从而阻却请求权的效力。[2]形成权是指依照权利人单方意思表示即可生效从而改变相应法律关系的权利，就其效力而言，相当于私法中的权力（Macht）。[3]相较于请求权，形成权不受诉讼时效的限制，而受除斥期间的限制，权利因除斥期间届满而归于消灭。除斥期间不同于诉讼时效，其并非可变期间，不发生中止、中断和延长。[4]

对于股权回购权的性质探讨，司法实践中通常采用以下两种方式：

（1）直接探讨股权回购权的法律性质；
（2）通过适用诉讼时效或除斥期间间接探讨论证。

观点一：股权回购权属于债权请求权，应适用诉讼时效制度

以北京市第三中级人民法院（下称“北京三中院”）等“京派”法院为代表的司法观点认为，股权回购请求权是指投资人有权要求原股东按照既定条件购买其所持有的目标公司的股权，投资人所享支付特定价款并交付股权的综合权利义务，有赖于对方是否同意履行股权回购款的给付义务，回购权的标的是包含价款给付及股权交付的一项交易行为，性质上属于债权请求权，在规范性法律文件并无例外规定的情况下，诉请应适用诉讼时效制度的规定。

在北京三中院作出的（2020）京03民终5204号民事判决书中，上诉人郭菲、蒋君主张“股权投资领域，对赌协议中的回购请求权应是一种形成权，不同于债权。故王海青、高健、朱家俊只需向郭菲、蒋君提出即可实现，郭菲、蒋君便须根据合同约定支付回购款和溢价。根据法律规定，形成权的除斥期间不能随意约定延长或放弃，合同中约定的两年回购期及延长的回购期超出了法定除斥期间，属于无效约定，王海青、高健、朱家俊的回购请求权已经消灭，无权再要求回购股份。” 北京三中院在判决书中明确指出“关于郭菲、蒋君主张回购请求权超过除斥期间已实际消灭的上诉理由，本院认为，涉案股份回购请求权是指投资人有权要求原股东按照既定条件购买其所持有的目标公司的股权，投资人所享有的是要求原股东向其支付特定价款并承诺将所持股权交付给原股东的综合权利义务，回购权的标的是包含价款给付及股权交付的一项交易行为，不符合法律规定的形成权的特征。郭菲、蒋君关于回购请求权属于形成权适用除斥期间的主张缺乏法律依据，本院亦不予采信。”

此后，在北京三中院于2023年2月9日作出的（2022）京03民终14424号民事判决书中，详细分析论证了股权回购权系属于请求权，并适用诉讼时效制度处理回购权行权的期限问题。在本案中， 北京三中院认为“同系公司主张本案股权回购权系债权请求权，应适用诉讼时效制度；黄松涛则主张本案股权回购权属于形成权，应适用除斥期间的规定。对此，根据《7.24协议书》关于同系公司于特定情形出现后应如何行使权利的约定可知，其权利行使包含两个方面的行为，一是向黄松涛发出要求其回购股权的意思表示，二是黄松涛履行回购义务支付回购款。同系公司行权的目的在于通过主张股权回购权，请求黄松涛履行回购义务支付回购款，因此，同系公司能否实现本案诉讼目的，有赖于黄松涛是否同意履行股权回购款的给付义务，故同系公司与黄松涛之间的金钱给付权利义务属于债的法律关系，同系公司的请求在权利性质上属于债权请求权，在规范性法律文件并无例外规定的情况下，其诉请应适用诉讼时效制度的规定。”

在其他的一些案例中，法院虽未正面探讨论证股权回购权的性质，但通过适用诉讼时效制度，间接认定股权回购权的性质为请求权。

例如，在四川省成都市中级人民法院（2021）川01民终6814号民事判决书中，法院分析认为“案涉《补充协议》第4.1条约定如高威公司在2015年12月31日之前未能实现上市，中科东南公司有权要求崔存生等五人回购其所持股权。一审法院认为，2015年12月31日是各方约定的触发回购条件的时间点，即高威公司未能在2015年12月31日前实现上市，中科东南公司可以行使回购权，但并非指中科东南公司必须于2016年1月1日行使该权利。案涉协议并未约定中科东南公司要求回购股权的具体期限，因此中科东南公司可随时要求履行，同时应给予对方必要的准备时间。……经一审查明，中科东南公司于2016年7月25日向崔存生等五人以及高威公司按合同约定地址邮寄函件且于2016年7月26日被签收，应视为崔存生等均已收到该函件。在该函件中，中科东南公司要求各崔存生等支付股权回购款并载明履行期限为本函出具日后的一个月内，故本案主债务履行期限届满之日为2016年8月25日，诉讼时效应从该日起算。”

观点二：股权回购权属于形成权，应适用除斥期间规则

以上海市第一中级人民法院（下称“上海一中院”）为代表的“海派”法院，对于股权回购权的性质与行使期限问题也进行了正面探讨，但观点与上述“京派”法院观点截然不同，认为股权回购权系属于形成权，应当适用除斥期间规则。

在上海一中院于2023年5月31日作出的（2023）沪01民终5708号民事判决书中，法院探讨了关于“对赌”回购权性质与行使期限认定的问题，上海一中院认为“此类协议中的回购权本质上是赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。因此，此种回购权系由当事人约定产生的形成权，能够单方变更法律关系，与合同解除权类似，需促使法律关系早日确定，保护相对人信赖利益，应适用除斥期间的规则。《中华人民共和国民法典》第一百九十九条规定，法律规定或者当事人约定的撤销权、解除权等权利的存续期间，除法律另有规定外，自权利人知道或应当知道权利产生之日起计算，不适用有关诉讼时效中止、中断和延长的规定。存续期间届满，撤销权、解除权等权利消灭。因此，本案中，廖源杰的回购权行使期限，不应适用三年诉讼时效期间的规定。”非常值得一提的是，在该案中，上海一中院认为“‘对赌’回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》，使投资者取回了投资本金及利息，放弃了股东资格，其除斥期间的认定可类推适用上述法律规定的一年期间。因此，廖源杰本案中主张的回购权，已经超出了合理的除斥期间。”

此外，还有一些法院虽未详细分析论证股权回购权性质，但认可投资人需在一定期间内行使股权回购权，出于维护公司稳定的考量，避免双方权利义务长期处于不确定的状态，认定除斥期间届满，投资人的回购权即为消灭，不能中断、中止。

例如，在河南省安阳市中级人民法院（2020）豫05民终805号民事判决书中，法院认为“同时，《补充协议》约定上诉人苏州九鼎中心、烟台九鼎中心在十种回购条件中任何一种条件成就后有权要求其他权利义务方单独或连带承担回购责任，即赋予了上诉人苏州九鼎中心、烟台九鼎中心选择权，该选择权属于形成权，上诉人苏州九鼎中心、烟台九鼎中心于2015年4月30日选择以中棉种业公司未达约定经营业绩目标为由向各被上诉人送达《通知函》要求回购其在中棉种业公司的全部股权，已经行使了其选择权，该选择的意思表示一经送达相对方即产生法律效力，该《通知函》明确约定自收到本函之日起90日内支付全部股权回购款，该90日应视为上诉人限定被上诉人承担回购义务的债务履行期限，即被上诉人履行股权回购义务的期限至2015年7月30日届满，上诉人要求被上诉人履行股权回购责任的诉讼时效应当从2015年7月31日起算，其并未提供充分证据证明被上诉人在诉讼时效届满后做出同意履行义务的意思表示或履行义务的行为，一审判决认定其于2018年5月3日提起本案诉讼已超过两年的诉讼时效期间并无不当。”

又如，在安徽省蚌埠市淮上区人民法院（2016）皖0311民初2382号民事判决书中，法院分析认为“根据《补充协议》第八条、第九条的约定，被告应在2014年8月31日前向原告及第三人提出股权回购申请。除斥期间依其性质不发生中止或中断，本案被告并未在2014年8月31日提出股权回购，其根据《补充协议》第八条所享有的回购权消灭。被告提供的2016年2月2日向原告及第三人发出回购《通知书》、原告2016年7月21日表示同意回购的承诺函、2016年11月9日、2016年11月13日原告向被告发出的两份“关于股权回购事宜的函”，虽然能证明双方在2016年就股权回购事宜进行过协商，但该协商行为发生在2014年8月31日之后，已不在双方约定行使回购权期间之内，不影响回购权消灭的事实。由于被告未向法庭提供证据证明其在合理的期限内向原告及第三人主张过股权回购的申请，根据除斥期间无任何事由中止、中断的特征，为了维护公司稳定，避免双方处于长期不确定的状态，除斥期间届满，被告的回购权即为消灭。故对原告申请确认被告要求其回购第三人的股权消灭的诉请成立。”

二、最高院答疑意见：认可股权回购权属于形成权，合理期间的认定不宜超过六个月

在该答疑意见中，最高人民法院民一庭法官作为答疑专家表示：（1）如果协议约定了投资方请求回购的期间，则从尊重当事人自由意志的角度考虑，应当认可该约定，投资人超出约定的行权期间行使回购权的，人民法院对其回购请求不予支持；（2）如果协议未对行权期间作出约定，则投资人应在合理期间内行使权利，合理期间的认定以不超过6个月为宜。投资者如果在上述约定或合理期间（未约定情形）内行使权利，则诉讼时效从提出请求之次日起算。

上述答疑意见虽未明确回购权的性质，但从其内容来看，答疑专家倾向于将回购权认定为形成权，从而将行权期间认定为除斥期间，即在没有约定的情况下，投资人应在6个月的除斥期间内发出回购通知行使回购权，否则将丧失回购的权利。投资人在前述除斥期间发出回购通知后，即享有请求相关主体履行回购义务的请求权，此时则适用诉讼时效的相关规定，可以中止、中断并重新起算。具体如下图所示：

从我们以往处理类似案件的经验来说，我们较为同意答疑意见关于回购权性质的认定，因为回购条件触发后，投资人可通过自己的单方选择行为与回购义务人“形成”新的回购法律关系，这符合形成权关于“依照权利人单方意思表示即可生效从而改变相应法律关系的权利”的特征。此后，在新形成的回购法律关系中，投资人享有请求回购义务人履行回购义务的权利，该权利则属于典型的债权请求权。因此，在投资人选择行使回购权的阶段，系对形成权的行使，应适用除斥期间的规定（不能中止、中断、延长）；此后则系行使请求权，故转而适用诉讼时效（可以中止、中断并重新起算）的规定。

实务中讨论回购权的性质主要是为了明确回购权的行权期间，本次答疑意见实质明确了行权期间原则上不应超过6个月，而这在一定程度上缩短了之前司法实践中对于行权期间上限的意见。

比如，在（2023）沪01民终5708号案中，上海市第一中级人民法院认为：“回购权本质上是赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。因此，此种回购权系由当事人约定产生的形成权，能够单方变更法律关系，与合同解除权类似，需促使法律关系早日确定，保护相对人信赖利益，应适用除斥期间的规则。……《中华人民共和国民法典》第五百六十四条第二款规定，法律没有规定或者当事人没有约定解除权行使期限，自解除权人知道或者应当知道解除事由之日起一年内不行使，或者经对方催告后在合理期限内不行使的，该权利消灭。‘对赌’回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》，使投资者取回了投资本金及利息，放弃了股东资格，其除斥期间的认定可类推适用上述法律规定的一年期间”。

在（2020）沪民申1297号案中，上海市高级人民法院认为：“关于股权回购权的行使期间，双方当事人在合同中没有约定。故投资人应在合同签订之日起一年半届满，即2017年1月23日后的合理期间内行使权利。本院认为，合理期间的确定应依据诚实信用、公平原则，综合考量公司经营管理的特性、股权价值的变动，合同的目的等因素。从权利的性质及行使的后果出发，股权回购权的行使期间应短于合同解除权的行使期间”。

基于上述案例，在认定回购权属于形成权的基础上，法院可能会参照《民法典》关于解除权期间的规定，认定回购权的行权期间不应超过一年。本次公布的答疑意见明确行权期间以不超过6个月为宜，一定程度上缩短了先前实务认定的上限，应当予以注意。

上述6个月的期限限制系针对没有约定行权期间的情形。本次答疑意见明确，如果协议对行权期间有约定的，应当尊重当事人的约定，故投资人可在投资协议中作出不同于6个月的约定。即便如此，考虑到答疑意见限定行权期间的意旨在于“稳定公司经营的商业预期”，故如果协议约定的行权期间过长，也仍可能因与该意旨不合而不被认可，故对约定期限的设定也应当趋于合理。

此外，关于答疑意见的性质，在人民法院报“开栏的话”中，编者介绍“法答网是最高人民法院为全国四级法院干警提供法律政策运用、审判业务咨询答疑和学习交流服务的信息共享平台”，答疑专家的答疑意见经“相关业务部门负责人审核同意”，以保证其“权威性”，该栏目系最高人民法院为促进统一法律适用而开设，相关答疑专家也为最高人民法院业务庭的法官。

就此，我们理解，公开的答疑意见代表了最高人民法院的权威解读，其效力虽不如正式的司法解释，但因经过了“相关业务部门负责人审核同意”，回答和发布的主体以及载体都较为正式和权威，故答疑意见具有较强的指导意义。如果出现答疑意见所提及的情况，法院较大概率会按照答疑意见予以处理。仲裁机构理论上不必然受法院系统意见的约束，仲裁庭可能会根据自身的考量作出不同的判断，但实务中考虑到法律适用的统一，法院的意见对仲裁还是有一定的参考价值。

三、股权回购权纠纷裁判解析

近些年来，对赌协议和股权回购所产生的纠纷日益增多。对于投资方享有的股权回购权，其性质属于请求权还是形成权，在理论和司法实践中均存在分歧，争议由来已久。由于请求权与形成权分别对应于诉讼时效与除斥期间，当投资方在满足条件一段时间之后才行使回购权时，对回购权性质的不同认定可能会导致截然相反的法律效果，这对于资本市场的稳定性与法律的可预期性产生严重的影响。结合最高人民法院近期发布的《法答网精选答问（第九批）》和相关的实际案例，在此对基于对赌协议的股权回购请求权问题加以分析，供业内参考。

（一）对赌与回购

在私募股权投资领域，对赌协议是一种被广泛应用的估值调整机制，同时亦常常引起纠纷。估值调整机制的责任形式通常表现为业绩补偿、股权回购，或者两者相叠加，但这两种责任形式的法律本质并不相同。在私募股权投资过程中，投资方一般通过市场法对被投资企业进行估值，具有溢价性，而溢价多少取决于被投资企业的成长性、盈利能力和业绩预期。由于企业成长性、盈利能力和未来业绩预估存在一定的波动性和不确定性，且存在信息不对称，投资方常常通过对赌协议来锁定估值波动风险，即如果企业的未来一段时间内业绩不达预期，则要求被投资企业或其股东按照一定的计算方式进行业绩补偿。在私募基金溢价投资的情况下，估值调整机制即是对创始人股东、管理层的激励和约束。因此，业绩补偿约定是对股权并购交易定价的一种修正和风险平衡。

至于股权回购，情况则有所不同。通常情况下，私募基金作为投资方，虽参与投资但一般并不参与目标公司的经营管理，而是信赖目标公司控股股东、实控人和管理层经营管理。因此，在业绩明显不达预期或创始人股东、管理层出现严重违约的情况下，投资方常常要求创始人股东或目标公司承担股权回购责任，以实现投资方获取固定收益后退出，本质上是要推翻双方原并购交易，让被投资企业或其创始股东承担经营失败的全部风险。这是对私募基金不参与经营管理的风险控制机制，实质上是一种股权投资转债权投资的安排。

（二）股权回购请求权的性质与行权期限

《答问专题》之问题2即讨论了“‘对赌协议’中股权回购权性质及其行权期限问题”，撰写此解答意见的撰稿人系最高人民法院民一庭的资深法官。

针对股权回购权的性质，《答问专题》没有给出直接的定性意见，但从处理口径上，认为“是否行使股权回购请求权存在自主选择的空间”，以合理期限加以限制符合当事人的商业预期。具体而言：

a）如果当事人双方约定了投资方请求对方回购的期间，比如约定投资方可以在确定未上市之日起3个月内决定是否回购，从尊重当事人自由意志的角度考虑，应当对该约定予以认可。投资人超过该3个月期间请求对方回购的，可视为放弃回购的权利或选择了继续持有股权，人民法院对其回购请求不予支持。投资方在该3个月内请求对方回购的，应当从请求之次日计算诉讼时效。

b）如果当事人双方没有约定投资方请求对方回购的期间，那么应在合理期间内行使权利，为稳定公司经营的商业预期，审判工作中对合理期间的认定以不超过6个月为宜。诉讼时效从6个月之内、提出请求之次日起算。

《答问专题》径直将“合理期限”界定为6个月以内，是否正当？显然，尽管《答问专题》没有直接将投资方要求对方回购的权利认定为形成权，但按照形成权的原理加以期限限制。这一期限类似于除斥期间。同时，《答问专题》亦有所保留，并未直言在没有约定的情况下，如果超出6个月提出回购请求就一定不予支持。问题在于，如果没有约定明确的行使回购选择权的期限，双方又经历了复杂的沟通过程，这一期限问题该如何处理？股权回购权是双方约定的权利，如果没有相应的法律规定，超过6个月即驳回也没有依据。最高院亦多次在裁判解释中强调，民事权利的放弃必须采取明示的意思表示，默示的意思表示只有在法律有明确定规定或当事人有特别约定的情况下才能发生效力，否则，不能推定当事人对权利进行放弃。《答问专题》想从“稳定商业预期”的角度另辟蹊径，但显然并未完全解决这个问题。从公平和公共利益的角度，《答问专题》的解决方案具有其合理性，但作为裁判规则，还需要相应的立法规定。亦或，是否可以准用解除权的除斥期间规定来确定一个合理期限呢？

关于股权回购权的性质及期限问题，争议由来已久。笔者进行了类案检索。从过往的裁判解释来看，认为股权回购权属于请求权的观点占据主流，而认定为形成权的案例数量较少。显然，《答问专题》和以往的裁判口径存在差异，且往前迈了一步。相关案例的裁判解释列举如下：

1. 认定为债权请求权的案例

（2020）京03民终5204号判决认为：“涉案股份回购请求权是指投资人有权要求原股东按照既定条件购买其所持有的目标公司的股权，投资人所享有的是要求原股东向其支付特定价款并承诺将所持股权交付给原股东的综合权利义务，回购权的标的是包含价款给付及股权交付的一项交易行为，不符合法律规定的形成权的特征。”

（2022）京04民初928号判决认为：“某有限合伙系根据《补充约定》享有向回购义务人主张回购股权的权利，对某公司、刘某而言，其系基于《补充约定》形成的合同之债。且某有限合伙提出回购请求后，股权回购的行为需要回购方愿意承担回购义务来完成，而不是某有限合伙一旦提出就产生股权转让的效果。”

（2019）粤03民终30526号判决书认为：“本案中杭州创东方合伙企业系依据双方《增资扩股协议》及其补充协议的约定，请求杨帆等主体回购股权，该权利属于债权请求权。杭州创东方合伙企业请求回购股权，该权利并不能单方产生民事法律关系产生、变更或者消灭的法律后果，不属于形成权。”

在上述案例中，裁判者认为，投资方享有的权利来自于与融资方签订的协议中约定的回购条款，满足条款中约定的条件时，投资方可要求融资方以约定的价款回购股权，该回购需要融资方配合承担回购义务方可完成，而无法通过投资方单方意思表示产生民事法律关系产生、变更或者消灭的法律后果，因此不属于形成权。显然，在不属于形成权的前提下，投资方提起股权回购请求权的诉讼不受除斥期间的限制。

2. 认定为形成权的案例

（2020）沪民申1297号裁定认为：“回购权与撤销权、解除权同属形成权，行使期限届满，权利消灭，不适用诉讼时效的规定。”

（2023）沪01民终5708号判决认为：“此类协议中的回购权本质上是赋予了投资方在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。因此，此种回购权系由当事人约定产生的形成权。”

（2023）京02民终2334号判决认为：“国开基金在特殊情形下有权要求紫阳公司提前回购股权，支付股权转让款，但该权利作为形成权，欲对紫阳公司发生效力，国开基金应当告知紫阳公司其行使该项权利。”

在上述案例中，裁判者认为，当满足回购协议中的约定的条件时，投资方便获得了以单方意思表示设立新的股权转让的合同关系的权利，该合同关系自投资方将行使回购权的意思表示告知融资方时生效，融资方并无选择接受或拒绝该回购合同关系生效的权利，因此该权利属于形成权。

虽然从上述判例中法院观点部分的表述来看，对于股权回购权的性质认定存在截然相反的两种观点，但是由于各个案件中当事人协议的约定、签订情况以及实际行权情况并不相同，存在着此“回购权”非彼“回购权”的情况，因此上述分类中看似不同的观点在实质上未必相互对立。下文中，笔者将通过对股权回购权的拆解进行深入辨析。

（三）股权回购权的法理辨析

包括《民法典》在内，国内现有法律并未规定形成权的概念，也未明确规定形成权涵盖哪些具体的权利。

《民法典》第一百九十九条规定：“法律规定或者当事人约定的撤销权、解除权等权利的存续期间，除法律另有规定外，自权利人知道或者应当知道权利产生之日起计算，不适用有关诉讼时效中止、中断和延长的规定。存续期间届满，撤销权、解除权等权利消灭。”

该条法律规定是对形成权及除斥期间的概括性规定，包含：a）撤销权、解除权属于形成权；b）除前述两项权利外，形成权还包含其他种类，但范围未明确；c）形成权既可以来自于法律规定，也可以来自于当事人约定；d）形成权对应于除斥期间，不适用诉讼时效的规定。

学理上，根据王利明等编写的《民法学（第六版）》中的定义，请求权是指请求他人为一定行为或不为一定行为的权利，形成权是指当事人一方可以以自己单方的意思表示，使法律关系发生变动的权利。从上述定义中可以看出，请求权的客体是他人的行为，包括作为与不作为，即权利人通过他人的行为获得自己的利益。形成权的客体是法律关系，即通过权利人的单方意思表示，实现既存法律关系的发生、变更或消灭。判断一项权利是形成权还是请求权时，应当关注其实质效果，即权利作用于何种客体，产生了何种法律效果，而非仅仅关注协议中的用词是“请求”或是“要求”等外在形式。

由于请求权的客体是他人的行为，因此权利人的权利实现需要他人的配合。当他人不予配合时，权利人无法直接实现其权利，此时需要通过诉讼、仲裁、调解等手段获得他人的配合，从而实现其权利。与之相对的，由于形成权的客体是法律关系，因此当权利人作出单方的意思表示时，便可以产生法律关系变动的效果，他人即便不予配合也无法阻止法律关系的变动，因此只能忍受此种结果。他人即便通过诉讼等手段反对权利人行使权力，也是事后救济，而无法如请求权一般通过不予配合本身便直接产生阻止权利实现的效果。对于某些形成权，法律规定权利人的单方意思表示需要通过诉讼、仲裁等特定途径实现，例如《民法典》第一百四十七条至第一百五十一条规定了可撤销的民事法律行为，并规定撤销权人“有权请求人民法院或仲裁机构予以撤销”。

鉴于此，笔者认为，股权回购权的性质无法一概而论。原因在于，实务中股权回购条款通常约定满足某条件时投资方“有权”要求融资方回购，而非满足某条件时融资方“应当”回购。前述两类条款存在着本质上的不同。若约定为“应当”条款，则股权回购权的性质为请求权无疑。若约定为“有权”条款，则存在混淆“选择进行回购交易的权利”（以下简称“回购选择权”）与“进行回购交易时要求对方给付价款的权利”（以下简称“给付请求权”）区别的情况。在实践中，股权回购权条款一般都是约定投资方有请求回购的选择权，但并非必须。正如《答问专题》中，问题2的撰稿人指出，“投资方行使此种权利存在自主选择的空间”，以合理期限加以限制符合商业预期。

笔者认为，回购选择权与给付请求权不同之处在于，回购选择权是单方的、纯粹的权利，投资方行使选择权时并不负担义务，而给付请求权是双向交易的一方享有的权利，投资方在行使给付请求权时需要履行给付股权的义务。两者中，将回购选择权认定为形成权，给付请求权为债权请求权，符合上述权利特征。原因在于：选择权是通过投资方单方意思表示，选择产生新的股权转让合同关系（即股权回购合同关系）的权利，符合形成权的定义；给付请求权是投资方请求融资方给付回购价款的权利，即请求他人为一定行为的权利，符合请求权的定义。且两者存在逻辑上的先后关系，即投资方先选择进行回购交易，才会产生相应的给付请求权。换言之，投资方的给付请求权来自于投资方的选择，而投资方的回购选择权来自于回购条款中回购条件的成就。实践存在一种观点，认为回购条款成就时投资方直接产生给付请求权，系忽视或否认了回购选择权的存在。

在实务中，虽然投资方通常情况下会同时行使两项权利，即通过要求给付回购款的行为，表明了自己的选择是进行回购而非拒绝回购，同时行使了回购选择权与给付请求权，但实务中出于便捷考虑的操作并不能成为否认投资方享有回购选择权的理由。因此，即便满足了协议中约定的回购条款中的条件，投资方仍然有权出于信赖目标公司或市场发展等原因选择不进行回购，行使回购选择权并不是投资方的必然行为或义务。

笔者认为，由于实务中投资方通常同时行使两项权利，导致司法判例中也常将两者混为一谈。讨论“股权回购权的性质及行使期限”，应当对二者加以区分，将股权回购的权利分拆成回购选择权与给付请求权。若投资方对股权回购权整体未行使，则此时由于回购选择权未行使，新的股权转让合同关系及相应的给付请求权尚未产生，适用的应当是回购选择权的“除斥期间”，即《答问专题》所称之约定期限或合理期限。若投资方对股权回购权“行使了一半”，即提出回购请求，在回购款项尚未支付时，由于回购选择权作为形成权，一经行使便不可撤销，新的股权转让合同关系已成立，此时适用的应当是给付请求权的一般诉讼时效。

如前所述，在（2020）沪民申1297号案例中，双方签订《股权转让投资协议》并约定触发回购选择权的条件，在满足条件一年零七个月后投资方才提出回购，法院认为已过回购权行使的合理期间，并认定回购权的性质为形成权。而在（2020）京03民终5204号案例中，双方签订《股份转让及代持协议》并约定触发回购选择权的条件，并在满足条件之后签订了《补充协议》及《回购协议》，对回购事项进行了确认，法院认为在此之后投资方要求回购股权的权利性质为请求权。可以看出，两个案件的关键区别在于投资方是否已经行使了回购选择权。因此，两个法院对股权回购权性质的不同认定在其具体案情下均是合理的，但对于“股权回购权”性质的笼统认定却极易引发人们的困惑，使人们以为“同案不同判”，导致误解。

有一类观点，即认为股权回购权的性质等同于投资协议的解除权。例如，（2020）粤0304民初32814号判决认为：“回购权属于形成权，回购权一旦行使，即发生解除投资人与目标公司签署的投资协议的后果，即投资人不再享有基于投资协议产生的股东地位和股东权利，其身份从目标公司的股东转变为债权人。”笔者对此持不同观点。虽然从经济或财务意义上，股权回购意味着原交易的撤销，但在法律上，合同解除权与股权回购权产生的法律效果并不相同。若投资协议中约定的是解除条款，则根据《民法典》第五百五十七条第二款的规定，“合同解除的，该合同的权利义务关系终止。”若投资协议中约定的是股权回购条款，则原合同并未解除，其中的权利义务关系并未终止，并且当投资方未履行给付股权的义务时，投资人的身份也并未发生变化，其身份仍然是股东而非债权人。简言之，解除权终止原法律关系，股权回购的回购选择权产生了新法律关系，二者不宜混为一谈。但就合理期间而言，准用解除权的除斥期间具有合理性。

还有一类观点，从股权回购附条件出发，将股权回购权直接认定为债权请求权，这一观点系对形成权的误解。形成权可以凭借一方的单方意思表示便将法律效果强加给另一方，因此其行使过程中一般不得付期限或附条件，但这并不意味着形成权的产生过程不可以付期限或附条件。例如《民法典》第五百六十二条第二款规定：“当事人可以约定一方解除合同的事由。解除合同的事由发生时，解除权人可以解除合同。”该条款便是对附条件或付期限生效的合同解除权的法律规定。合同解除权属于形成权，因此形成权完全可以附生效条件，即不能仅因为股权回购条款附生效条件便认定其为债权请求权。

（四）其他与股权回购权争议裁判有关的问题

在一些案例中，当事人仅约定了“考察期”，即从股权投资之日至回购选择权产生之日的期间，而未约定回购选择权行使的有效期间。对于此种情况，法院可能会酌情进行裁判。例如（2023）沪01民终5708号判决认为：“《中华人民共和国民法典》第五百六十四条第二款规定，法律没有规定或者当事人没有约定解除权行使期限，自解除权人知道或者应当知道解除事由之日起一年内不行使，或者经对方催告后在合理期限内不行使的，该权利消灭。‘对赌’回购权行使的法律效果实际上是相当于解除了《投资认购协议》，使投资方取回了投资本金及利息，放弃了股东资格，其除斥期间的认定可类推适用上述法律规定的一年期间。”

关于回购条件是否成立的问题，即是否满足股权回购权的行使要件，一般都是事实层面的争议，包括业绩、利润是否达标，融资方是否存在重大违约等。笔者在相当数量的实际案例中亦注意到，有些投资方并非财务投资者，而是战略投资者，其在投资目标公司时，既要管控被投资企业，获取实际控制权，同时又要求创始股东对公司的业绩承担对赌义务，结果导致公司法人治理结构的异化。在创始团队失去了经营自主权的情况下，仍要求其对经营后果承担终极责任，一旦业绩不好，则合作共赢的价值基础会发生动摇，从而导致双方的沟通陷入僵局，进而引发股权回购纠纷。笔者认为，公司的控制权结构对公司的治理与运营会产生决定性影响。如果投资方作为战投方深度参与公司治理，在业绩因市场原因不达标的情况下依据对赌协议将经营不善的风险全部转嫁于创始人股东有失公允。当然，是否因投资方的实际控制地位影响了回购条件的成立问题，在具体案件中会成为一个重要的考虑点。

四、影响、探讨与建议：对于股权回购权性质和行权期限的合理认定宜个案判断，不宜“一刀切”

（一）《答问专题》引发的新问题探讨

《答问专题》发布后，在投资圈立即引发了广泛的讨论，可能对投资人的退出非诉管理和争议解决处理都将产生极大影响。最为急迫的问题是，若合同未约定具体行权期限，投资人出于继续观察或支持公司发展，未在回购条件触发后立即提出回购，若还在六个月期限内，是不是要尽快发出回购通知？若已经超过了六个月期限，是否已经丧失股权回购权，则后续应该如何处理？

笔者理解，最高院在《答问专题》中的答问意见，或有可能是对近年出现的“回购潮”的司法态度的调整，即通过设定行权的合理期限问题，限制部分投资人要求回购的权利，减轻公司或创始人等回购义务人的回购债务压力。但是，若认定股权回购权的性质为形成权并“一刀切”地认定合理期间不宜超过六个月，可能引发新的诸多问题，对此问题的处理值得探讨和反思。笔者就几个潜在的新问题探讨如下：

其一、若认定股权回购权的性质为形成权，投资人一旦发出回购通知后法律关系即发生变化，那么在回购义务人未履行回购股权义务和给付回购款之前，投资人是否继续享有在公司的股权，是否有权继续依据投资协议行使股东权利？

根据形成权理论，权利人依单方意思表示就能使民事法律关系发生、变更与消灭。上海一中院认为，行使股权回购权的法律效果实际上是相当于解除投资协议，投资人股东放弃了股东资格。但是，该观点可能会面临诸多理论和实务的挑战。

一方面，股权投资协议的解除，不仅是合同法下解除的问题，还涉及与公司法竞合的问题。若是由公司回购的情形，公司需要完成减资的诸多程序，不能实现一经投资人发出回购通知就解除投资协议、返还股权的法律效果；即便是股东回购股权，无需经过公司减资程序，仍需面临其他股东可能主张优先购买权，以及受让人自记载于股东名册时起方可以向公司主张行使股东权利等问题。

另一方面，在回购义务人未履行回购股权义务和给付回购款之前，投资人股东并不会认为自己已经放弃了股东资格，也会产生诸多的现实问题。例如笔者处理过的案件中就出现当事人询问的多个问题：投资人在发出回购通知后，还能否行使股东知情权？投资人股东在股东会表决时是否还享有投票权，是否还能依据投资协议和章程行使一票否决权？等等。

其二、若投资人在行权期限内提出回购，是否有权再主张继续保留股东身份而不再退出？

如上所述，按照合同解除理论，行使股权回购权的法律效果实际上是相当于解除投资协议，投资人股东放弃了股东资格。但在实务中，投资人可能基于公司的发展情况等考虑并不愿意及时退出，若受限于形成权性质及其行权期限的要求，投资人在行权期限内不得不发出回购通知，再考虑在诉讼时效内是否继续主张权利，这也将面临放弃股东资格后，能否“恢复”股东资格的问题。

笔者处理过的一个案件中就曾遇到，投资人已经发出回购通知并且已申请仲裁，但在仲裁过程中公司成功开展了新一轮融资，投资人考虑不再行使回购权而希望继续留在公司，此时投资人就面临着已经提出的回购通知是否已实现单方解除投资协议的效果，是否已放弃股权的问题。考虑到实务中的请求权与形成权之争，我们建议投资人与公司协商，公司明确同意投资人继续留任股东，而不去深究股权回购权的理论性质，成功达到了双方的商业预期。否则，若严格按照形成权理论，单方面发出行权通知后并不能撤销、撤回，则已放弃的股东权利或因解除合同导致返还的股权，并不能自动“恢复”或“回转”，难以解决实务中投资人与公司继续合作的问题，反而为实务中的商业处理造成难题，或可能更加激发“回购潮”。

其三、即便认定股权回购权为形成权，认定行权合理期间的考量因素是什么？

如上所述，上海一中院参照合同解除规则，认为除斥期间认定可类推适用《民法典》关于合同解除期间的规定，适用一年除斥期间。但是，最高院在《答问专题》中提出“审判工作中对合理期间的认定以不超过6个月为宜”，却未解释得出这一结论的任何考量因素，司法实践中也少有法院对于行权合理期间考量因素进行分析说理。结合最高院在《答问专题》中对于行权期限和诉讼时效的答复，最接近《民法典》第六百九十二条关于保证期间的规定，即债权人与保证人可以约定保证期间；没有约定或者约定不明确的，保证期间为主债务履行期限届满之日起六个月。若参照保证期间的适用规则，回购权行权通知需在约定期间或合理期间内行权，再自提出请求之日起算诉讼时效。

但是笔者认为，参照保证期间认定股权回购权的行权合理期间的思路难以成立，最核心的理由在于保证债务是从债务，债权人即便不向保证人主张权利，并不会丧失对于债务人的主债权，实体权利仍有可能从债务人处获得救济；而投资人的股权回购权不是从权利，而是关系投资人退出的主权利，即合同项下的基本合同权利，若认定六个月行权期限经过就权利灭失，这对于投资人而言不仅不符合各方的商业预期，反而可能严重损害投资人的合同预期。

（二）投资者应对股权回购退出的建议

值得注意的是，尽管最高院的《答问专题》不是司法解释，法院并不能直接援引《答问专题》作为判决的依据。但毫无疑问的是，最高院关于股权回购权性质及其行权期限这一问题的答问意见，可能是最高院对司法实践中长期争议的这一问题的倾向性意见的落地，将对司法实践产生广泛的指导作用，法院在审判案件时可能参照《答问专题》中的观点进行分析说理。因此，针对最高院的答问意见，笔者建议投资人可以应对如下：

笔者建议投资人可以应对如下

1. 确认投资协议中关于回购触发事件的约定，可以考虑根据不同的回购触发事件确定行权期限的起算时间。“对赌协议”中通常约定的回购触发事件包括：（1）合格上市；（2）业绩承诺；或（3）公司或创始人出现重大、实质违约等情形，例如违反资金用途、不竞争义务等。因此，若投资人未能在一项回购触发事件之后及时行权，或者希望考虑暂时保留行权的权利，可以先确认是否还有其它回购触发事件。如果存在新的触发事件还未届满六个月的，则可基于该等事件重新计算期间。

2. 检查投资协议中是否已有约定投资方请求回购的行权期限，若没有约定，及时与回购义务人协商补充约定。如上所述，最高院的答问观点仍然遵从约定优先，若没有约定再酌定合理行权期限。值得注意的是，因股权回购涉及公司和各方股东的利益，建议投资协议文件的签署方一致达成补充约定，尽量避免单个投资人分别与回购义务人单独达成“背靠背”补充约定。并且，约定的行权期限仍然需要合理确定，否则各方的权利义务将长期处于不确定状态，可能引发新的问题。

3. 如果仍在行权期限内，考虑是否有必要行使权利，为避免将来被认为已过合理行权期限未提出回购而被视为权利已灭失，可以考虑在六个月合理期限内先发出回购通知，再保留适用诉讼时效的权利，适时发出催告函以实现诉讼时效中断。同时，投资人也有必要明确提出在回购义务人支付回购价款之前保留股东身份，保留行使股东权利，并且可以自行决定在发出回购通知后保留放弃继续请求回购的权利，在公司发展情况好的时候有权选择继续留任股东。不过如上所述，若严格按照形成权认定，仍然存在难以解决的理论难题和风险。

4. 若确认已经过了六个月期限，且不再有其它回购触发事件，亦不能达成行权期限的补充约定，则考虑是否有其它退出的路径或主张回购的突破点。退一步讲，不少投资协议约定的争议解决方式都是仲裁，各个案件的仲裁庭是否会完全采纳最高院的答问观点，可能也会有所不同，投资人可以尝试在个案中视具体情况主张权利。再者，可以考虑是否存在控股股东滥用股东权利严重损害公司或者其他股东利益的情形。如有，可以尝试根据新《公司法》第八十九条第二款，请求公司按照合理的价格回购股权，但对该条款的具体司法适用可能存在的难度另当别论。

综上，最高院关于“对赌协议”中股权回购权性质及其行权期限问题的答问意见，可能是对于司法实践中长期存在的争议问题的倾向性意见，将在司法实践中引起广泛影响，但其面临的诸多理论和实践问题仍然值得探讨和持续关注。对于这一问题的具体认定处理，应当结合案件情况个案判断，而不宜“一刀切”。

内容来源

• 《法答网精选问答（第九批）》解读（一）：股权回购权的除斥期间　[何东闽、杨蕊，北京金诚同达律师事务所]
• 最高院答问对于股权回购权性质之争倾向性意见落地的影响、探讨与建议　[杨通梅，北京安杰世泽律师事务所]
• 股权回购权纠纷裁判解析：针对最高院《法答网精选答问（第九批）》的专题讨论　[许海波、邱东黎，北京金诚同达律师事务所]
• 焦点热议：回购权行权期限的答疑意见解读　[张亚兴、刘坤，汉坤律师事务所]

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